浓香龙头，粮液龙底蕴深厚。营销五粮液为我国浓香型白酒龙头，改革历史悠久，持续品牌积淀深厚。推进公司前身为“国营24酒厂”，浓香于1998年4月在深圳证券交易所上市。行稳在经历了公司汾老大-五老大-茅老大的致远历史更迭后，五粮液凭借其卓越的粮液龙品牌力依然成为白酒千元价格带的风向标。

   　　独特工艺造就独特口感，营销千元价格带地位牢固。改革五粮液在传承经典传统工艺的持续过程中不断总结、创新，推进具有“一极三优六首创六精酿”的浓香典型酿造特征。公司产品主要分为五粮液和浓香系列酒，行稳根据2022年年报，公司22年实现酒类收入675.63亿元，同比增长9.45%，其中，五粮液实现收入553.35亿元，同比增长12.67%，收入占比为81.90%；系列酒实现收入122.27亿元，同比下滑3.11%，收入占比为22.10%。公司自2003年开始，针对前期OEM贴牌过多的情况，对五粮液品牌进行瘦身，逐步形成了如今的主品牌“3+1”，系列酒“4+4”产品矩阵，以满足多层次消费者的需求。

   　　营销改革继续，发力团购/文创酒。扁平化方面，2017年，公司推出“百城千县万店工程”计划；2019年，将7大营销中心细分为21个营销战区，提出“总部管总，战区主战”，提升各战区执行力；2022年，将21个战区进一步细化为26个战区。数字化方面，2017年，公司与IBM合作逐步建立“消费者驱动+平台化运营+数字化支撑”的现代营销体系；2019年，基于数字化成果实施控盘分利模式。团购方面，2020年，公司提出“加速推进公关团购工作”，并构建“以新零售和企业团购为核心”的新增销售渠道；2021年，公司总部建立团购部，每个战区建立组织，从组织层面进行改革。通过公司层面进行大圈层营销，协同战区、经销商开发世界500强等大团购客户；各战区牵头和经销商一同进行区域性企业集团/中小企业客户攻坚。文创酒方面，2022年以来，公司通过加大优质动销良好的文创酒（步步高升、熊猫系列、生肖系列等），构建引领品牌发展的非标产品矩阵（类似茅台直营+非标）。

   　　经营稳健，财务优质。五粮液自本轮周期以来一直保持稳健经营，收入/利润均保持双位数以上增长。16-22年营业收入年化复合增速为17.07%，归母净利润年化复合增速为21.61%。截至2022年末，五粮液毛利率为75.42%，净利率为37.81%，ROE为25.28%，高毛利、高净利、高ROE反映出公司卓越的品牌和品质构筑起较深的价值投资护城河。

   　　投资建议：公司品牌力凸显，普五稳坐千元价格带龙头。随着茅台进一步细分为超高端价格带，五粮液成为行业量价风向标。全年来看，普五放量叠加文创酒等非标产品提升产品结构，总对总团购渠道拓展优化渠道布局，保障公司双位数增长。预计23/24 年营业收入分别为826.18/937.56亿元， 同比增长11.69%/13.48% ； 归母净利润分别为299.51/337.95亿元，同比增长12.21%/12.84%；EPS分别为7.72/8.71元，对应PE 21/19倍。估值方面，经过前期调整，目前公司估值已处于本轮周期以来较低位置。当前政策组合拳的逐步发力，为经济发展与消费复苏注入信心，同时有望带来白酒龙头预期改善和估值修复。因此，给予“买入”评级。

   　　风险提示：食品安全问题带来的风险；宏观经济下行，白酒消费不及预期带来的风险；行业监管政策变动，白酒监管、税收等政策趋严带来的风险等。

(责任编辑：焦点)